行业中债资信航企一季度资金链风险持续加大

组图分析

2013年1季度航运业继续低迷，2013年2季度虽运力增长已过，但受世界经济增长复苏前景不明的影响，需求增速存在很大不确定性，行业景气度难言改观

2013年1季度，行业供需关系延续失衡态势，运力过剩矛盾依然突出。2013年以来得益于拆解量的逐年上升，行业供需缺口略有好转，但仍未显著改观，运价仍低位徘徊。其中，干散货运价指数均值为796点，较2012年4季度的952点下降16.40%，尚不及全行业盈亏平衡点（2,500点左右）的1/3；原油和成品油运价指数均值分别为659和703点，与2012年4季度相比变化不大；中国出口集装箱综合运价指数为1123点，较2012年4季度微降1.66%。

展望2013年2季度，行业新船订单交付高峰已过，我们预计行业运力增速将随新船交付规模的下降及拆解量的上升而有所回落，但考虑到世界经济复苏的前景仍不明朗，供需矛盾能否好转仍存在很大的不确定性，行业景气度仍难言改观。据统计，截止2013年3月初，全球集装箱船、散货船、油轮现存新船订单量占运力的比重分别为21%、18.4%、11.5%，呈下降趋势。预计2014年新船交付量将明显下降，行业供求关系可能出现转机。受航运景气度低迷的影响，航运企业持续亏损，自身经营活动获现能力不足，资本支出及利息偿付压力持续存在，同时债务负担及短期偿债指标加重，维持正常业务运转及到期债务的偿付使得航运企业这样的话面临很大的资金链压力；未来短期内，行业景气度回升的可能性不大，航企经营活动收支失衡的局面难以改观，其面临的资金链风险持续加大，不同航企因外部融资能力不同其偿债能力将有所分化

从盈利能力看，虽然行业运价水平保持下降趋势，但样本企业为承揽业务，放宽商业信用政策，带来业务量的增长，使得营业收入整体增长7.03%，而主营业务成本因燃料油价格的下行而增速放缓，营业毛利率有所回升，但绝大多数企业仍未转正。我们判断2季度航运业景气度难有回升，若按照现行船价、期租租金价格及运营成本测算，航运企业盈利能力仍难改观。

现金流方面，在资产运营效率下滑及经营活动持续亏损的情况下，航企资金链风险愈发显现，主要由以下原因所致：

其一，经营活动现金入不敷出。航企自身造血功能不足，经营活动现金流量入不敷出，收支缺口有扩大趋势。2013年1季度，13家样本企业共计实现经营活动现金流量净额-101.64亿元，较2012年4季度的61.20亿元下降266.07%。其中，8家实现的经营活动净现金流同比减少，占比约61.54%，其中降幅超过50%的有6家。在运力过剩矛盾依旧突出的背景下，航企在运输产业链的话语权进一步减弱。同时，2013年1季度，航运企业商业债权规模上升，应收账款周转效率下降，一定程度反映了航运企业开始通过提高对下游客户商业债权的授信规模及期限，以维持业务量的目的。由此进一步扩大了行业的季节性资金短缺。

其二，资本支出规模虽有所下降，但依然很大。2013年1季度，样本企业购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金70.92亿元，同比下降16.92%据台湾《苹果》报道。虽然景气高峰时期干散货新船订单交付高峰已过，新引进船舶带来的资本支出下降，但仍保持较大规模，同时考虑到大型航企亦承担投资码头等资产的，而自身经营活动难有现金盈余，因此其面临的资本支出压力很大。预计2013年2季度随着运力引进速度的下降，预计行业整体资本支出压力将有所缓解，但部分航运企业可能因在行业低谷时引进运力而增加资本支出。

业财务费用同比上升59.78%，分配股利、利润和偿付利息支付的现金同比上升55.80%。2013年2季度，一方面债务规模的扩大将加大公司到期债务的周转及偿付压力；另一方面，在市场普遍对航运行业走势持悲观态度的情况下，行业内企业融资成本也可能继续上升。同时考虑到少数股东投资回报的诉求，整体看债务周转及债务资本和权益资本使用成本的偿付亦将对相关企业带来流动性压力。

为保障资金的正常周转，航企自身现金类资产加速消耗，对外部融资依赖性加大。2013年1季度，样本企业整体现金类资产同比下降13.58%。其中中国远洋控股股份有限公司现金类资产增加29.16亿元，主要是银行借款增加53.05亿元所致。

展望2013年2季度经营活动现金流量净额难改流出局面，受季节性因素的影响可能有所改观，但业务的正常运转仍有赖于外部融资的支持。长期来看，规范行业发展是重要举措。行业过去取得长足的发展，但是面临行业过度竞争、企业管理水平较低、成本控制能力不强、企业发展规划不合理等问题，制约了行业稳定发展。如出台行业发展规划、严控运力增长、加强国有资本运营效率的监管力度等措施，将有助于促进行业长期稳定发展。

债务负担与偿债能力方面，2013年1季度，样本航企整体债务规模与上年同期持平，但亏损蚕食使得自有资本规模有所下降，进而导致行业全部债务资本化比率和资产负债率上升，行业债务负担加重。不同类型航企的短期债务周转及现金支付能力出现一定的分化：其中，大型国有航企外部融资能力较强，通过长期债务置换短期债务降低其短期债务规模，同时此类企业现金类资产充裕，经营活动收入的现金实现能力较好，为短期债务的周转与偿还提供很好保障，中国远洋、、(,)等大型国有航企的短期偿债指标有所改善；小型航企外部融资渠道与大型航企难以比拟，经营业务亏损难以通过外部融资补充，其现金类资产规模及其对短期债务偿付的保障程度下降。

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