光大证券出口与信贷好于预期通缩压力给货币蹭飞

光大证券：出口与信贷好于预期 通缩压力给货币政策留出放松空间 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

一周回顾外贸数据明显好于预期。根据海关总署最新发布的数据，1月进出口同比增速分别达到10.6%和10.0%，均明显超出市场预期。通过观察对港贸易和保税区仓储转口货物进出口数据，我们认为数据中的水分不多，去年同期曾存在的虚假贸易推高外贸数据的情况再次发生的概率极低。细项的贸易数据显示，一般贸易增速继续提升，是外贸数据超预期的主因。与此同时，加工贸易的表现也相当稳健。分国别看，1月中国对日本和欧盟的出口大幅增长，对美国的出口增速也保持平稳。总体看来，在存在春节因素和去年因虚假贸易而留下高基数的情况下，1月出口同比增速依然超预期加快，表明外需改善的形势更加明朗。

而这些秘方均包括多种食品添加剂而在美欧日等发达经济体制造业PMI持续攀升的大背景下，未来中国出口依然存在提升空间。因此，我们对1月贸易数字做正面解读。不过考虑到目前出口对国内经济增长的拉动力仍然偏弱，在稳增长没有再次实质性发力之前，国内经济增长仍然面临较大的下行风险。

通胀数据符合预期，生产资料端通缩压力持续。1月CPI同比增速与前月持平，表明通胀压力不大。食品价格方面，节前蔬菜价格的快速上扬是推升食品价格的重要因素。考虑到节后菜价很可能出现明显回落，同时猪价上行压力依然不大，未来一段时间食品价格的上涨动力应该较为有限。而在非食品价格方面，因春节而出现大幅上涨的旅游价格，是非食品价格小幅走高的主要推手。随着春节的过去，我们认为，非食品价格涨幅持续上行的动力并不强。1月PPI同比增速连续第23个月下跌，其走势已经明显超出春节效应可以解释的程度，表明国内需求依然疲弱。面对较低的CPI通胀压力，以及生产资料端通缩压力的抬头，我们认为货币政策小幅放松的概率正在增强。

1月信贷数据略好于预期，但M1增速超预期骤降。尽管1月信贷放量略高于市场和我们的预测，但在表外融资依然受银行间市场资金面抑制而维持弱势的情况下，央行通过表内信贷加速支撑实体经济的做法，并不令人意外。同时，1月信贷放量也符合历史投放规律。不过考虑到去年年底央行曾有意识地限制信贷投放，1月信贷放量还是传递出一些货币政策趋松的信号。我们认为，今年仍会延续去年下半年那种“内松外紧”的流动性投放方式，全年信贷投放有望接近10万亿。本月货币信贷数据最令人意外的，是M1增速的骤降。我们认为，这一局面主要是由企业存款的定期化造成。而后者很可能反映出企业对未来增长前景不甚乐观。因此，我们对1月货币信贷数据做谨慎乐观的评价。

我们对本周经济信息做正面解读。在发达经济体经济前景依然向好的情况下，中国出口仍在温和复苏的方向上前进，外贸对国内经济的拉动力也在提升。而偏低的CPI和持续走低的PPI，正在为货币政策的放松创造更大的空间。1月信贷数据的略超预期，可能体现了央行希望通过加大表内信贷托底经济增长的政策思路。因此，我们对本周经济数据做偏正面解读。然而考虑到目前外需尚不能与国内稳增长政策的退出实现完全的交接棒，同时PPI的连续走低和M1的骤降很可能表明企业对未来增长前景看淡，短期经济增长动能可能仍然不强。

近期宏观基本面对股债两市均有一定支持作用。近期宏观数据较少，且数据受春节影响有较大波动。从仅有的宏观信息来看，除外需以外的经济增长的动能仍然偏弱，但货币政策已经有了趋松的迹象，从而提升了市场对流动性放松以及稳增长政策发力的预期。这对股市和债市都是好消息。接下来重要的宏观基本面信息会是两会及2月份宏观数据（3月上中旬发布）。