行业中信建投2010年政府工作报告解读内生性

中信建投：《2010年政府工作报告》解读 内生性增长中的三方博弈 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

简评：

《2010年政府工作报告》的内容与中央工作会议的内容基无区别，对于其中的预算数字，以及货币发行量，我们之前也进行了分析。因此，再对该报告进行剖析似无必要。

实则不然.2009年中央工作会议透露出调结构的意图时，并没有引起很多人的关注。许多投资者依然对主题投资意兴盎然，海南、新疆、西藏、重庆，还有很多人在打探东北的重新振兴、长三角的联合振兴等等。

这其实是对外生性增长的留恋。

《政府工作报告》已经明确地告诉我们，外生性增长已经接近尾声，内生性增长将会是投资的主线。理由如下：

第一，财政政策不一样的"积极"虽然，政府讲2010年政府将继续实话积极的财政政策，但此处的积极与2009年的积极显然差别极大。

2009年财政政策是积极地扩张，是真正的凯恩斯主义，政府对于"铁公机"情有独钟。2010年则是积极地为结构调整必然带来的失业增加与人民福利诉求提升买单，为消费品的普及与升级增加支出。此为其一。

其二，2010年与2009年一样，政府依然在积极地增加税收。但也有一些不同，今年政府将会动用财政税收手段积极地进行收入分配体制的变革，这突出表现为对垄断性行业的工资总额进行控制。

其三，政府积极地提供经济适用住房，并积极地运用税收手段严厉地调控房地产价格。

其四，政府积极地防范潜在财政风险，这显然会抑止地方政府负债扩张的步伐。当地方政府的投融资平台被暂停之后，地方政府的投资必将成为重大的问题。

第二，货币政策并非适度地宽松货币供给量增长17%，新增贷款7.5万亿有报警称，这显然不是适度宽松货币政策的特征。当政府将资产的泡沫视作宏观快评研究报告未来公共风险的来源时，唯有通过严厉的数量控制才能将多余的流动性驱赶到实体经济中来。大家所关心的加息等价格管制将会在数量控制已经取得成效之时，方能作为宽松政策转向正常政策时才会释放出来。这不独是以月度CPI同比增长是否超过2.25%来作为评判标准的。

与之相适应，政府也不会允许人民币升值来影响整体经济的恢复。在政府工作报告中，总理讲，我们要敦促发达国家放开对高科技产品出口的管制，这其实是告诉我们一个信号：升值是有条件，只要你放开管制，我们肯定买你们的。

不仅如此，我们判断人民币不会升值，是由以下理由决定的。

一是，2005年人民币升值的效果是有目共睹的，原来设想的企业升级目的不仅没有达到，还引来游资对中国资产的大幅度冲击。

二是，从技术上讲，一次升值，显然不利于实业的恢复，因为我们并没有放弃外部的市场。如果是渐次爬行升值，企业则会迷失方向，失去合理预期，这比一次升值还可怕，因为市场信号乱了。

三是，人民币国际化刚刚开始，币值稳定是中国对周边国家的最基本的承诺。

四是，现在不是2005年了，美国对中国施加的能量已经不是同一个数量级了。

五是，从来没有一个国家主动升值，除非它基本失去人口红利，并且人均持有大量的存量资本。

第三，"三八"或者是真的连续几年，政府对增长与膨胀的容忍度都是"三八"，投资者基本不把它当一回事。我们要告诉大家的是，本年的三和八有可能是真的。对于经济增长率的8%来说，这远远低于《证券市场周刊》"远见杯"25家著名机构预测的结果，这些机构预测2010年经济增长9.8%。

当政府将消费作为经济增长的主力，并且坚持以结构调整与经济增长方式转变为首要目标时，保持高增长是不现实的。当过剩的流动性已经开始发挥作用时，3%的通货膨胀率显然是很容易达到的，我们预测2010年的CPI同比增长3.4%。

第四，保增长、调结构与防通胀真得好复杂保增长、调结构与防通胀的目标融会在一起时，宏观调控真得是一门艺术了。理论上，这三者是很难统一的。这好比是一个在2010年需要减重才能嫁出来的姑娘，她得了感冒，为了生计还不得不加班。于是她选择服用泰诺，支撑了一周，体力开始下降，开始发烧。2010年她决定覆盖价格分析、政策解读、热点追踪、库存调研等丰富内容加班、减重与控制病情一个都不能少地完成。

试想，这是多么大的难度？特别是将减重当成第一目标，这与结构调整对中国经济的冲击会是多么大的相似。

在2012年政治周期到来之时，中央政府与地方政府的目标是有冲突的，这显然增加了宏观调控的难度，从而加大了经济增长的不确定性。我们判断，当外生性增长的动力在二季度开始衰退减时，城市化下移带来的收益还无法收获时，春夏之交的中国经济可能会面临着踏空的风险。