高考加油东吴证券政策刺激硬启动经济反转难期待魏家

东吴证券：政策刺激硬启动 经济反转难期待 光合作用书店也因资金链断裂而倒下了 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

在4月经济数据超预期下滑，5月经济继续呈现量价齐下的背景下，稳增长政策密集出台。在政策刺激和库存回补的作用下，经济或在三季度中后期迎来环比改善，但改善力度有限，我们仍旧维持经济同比底部在三季度的判断，全年经济增速或仅在8%左右。

三季度中后期经济环比改善可期。从5月份高频数据来看，经济仍呈现出量价齐跌的特征。但随着刺激政策的落实和补库存周期到来，三季度中后期经济环比改善可期：（1）5月以来政策预调微调明显提速，虽然本轮刺激政策力度小于四万亿，但政策出台密集，且以效果立竿见影的投资政策为主，经济的环比改善是大概率事件。从上一轮刺激的规律来看，2008年12月确立了“四万亿”刺激计划，经济在2009年二季度全面企稳回升。本轮预调微调起始于二季度初，在5月中旬稳增长提速，因此经济或在三季度中后期才能出现环比明显改善。（2）三季度或进入小轮库存回补周期。5月PMI分项指标显示，目前经济处于主动去库存阶段，新订单指数重回收缩区间，原材料库存加速回落，但产成品库存仍在高位，去库存过程还将持续。进入三季度后，随着刺激政策效果显现，需求端回暖，去库存过程将趋缓，从生产资料库存总指数看，目前回落至80以下的历史低位，因此，在量价齐跌的加速去库存后，经济可能在三季度后半期进入库存回补周期。

稳增长被提到更加重要的位置，需求和供给端管理并重。本轮刺激政策的实施背景、政策力度和经济状况都与年有明显区别，这决定了本轮刺激政策不可能使经济实现“V型”反转，仅仅是对经济下滑“托底”。

1、从历史对比来看，2009年二季度经济的明显反弹是外围经济增速降幅明显收窄、房地产市场强劲反弹和政府投资等政策刺激共同作用的结果。目前外围经济复苏缓慢，下半年欧洲经济仍可能在衰退边缘挣扎，美国经济复苏受制于财政悬崖，外围经济并无明显好转迹象；内部房地产调控整体取向未变，制造业仍在产能消化过程中，因此，经济并不具备多重因素合力促成反弹的条件。

2、从政策本身来看，本轮刺激政策没有必要，也没有能力和4万亿媲美。

我国经济潜在增长率下滑，4月份的经济增速与7.5%的政府目标基本持平，还未到需要出重拳的时候；另外，政策的下限是就业，就业状况未见恶化，没有必要大幅刺激。从刺激能力来看，私人部门和政府在上一轮刺激中已大幅加杠杆，本轮再次加杠杆的空间较小。另外，上一轮刺激政策造成的产能过剩和通胀高企的阴影仍在，政府大幅进入终端消费品市场的政策刺激意愿也较低。

3、量价齐下、成本高企背景下，政策效果有待观察。2008年经济快速下滑，主要是内部紧缩叠加外需快速收缩的结果，且外力的作用更加明显，那时要素价格较低，经济内生性增长动力较强。而本次经济下滑虽然也受到外需的影响，但消化上一轮扩张带来的过剩产能加上主动转型才是经济下滑的主要原因，在刺激需求后，由于劳动力、原材料和资金成本都高于2008年，企业利润受挤压，企业扩大再生产动力不足，刺激政策效果就要打折扣。量价齐跌背景下，政策可能仅能为经济托底。