光大证券季节性回升背后经济景气仍然偏弱源泉

光大证券：季节性回升背后 经济景气仍然偏弱 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

数据点评中采PMI指数虽季节性回升，但反映出的制造业景气状况仍然较弱。根据中国物流与采购联合会（以下简称“中采”）今日公布数据，3月中采制造业PMI由上月50.2%小幅升至50.3%。不过，由于生产活动往往在3月出现季节性回暖，因此每年3月PMI都会相对2月明显上升。但今年3月的回升幅度不仅明显小于往年历史平均水平，甚至低于去年同期水平（中采样本于去年年初扩容后，指数的季节性波动幅度较往年减少）。相应地，根据我们估算，季节调整后的3月中采PMI较前月下降1.2个百分点，至49.2%（图1），显示制造业景气度目前仍然在走低。从分项指数来看，生产面以及需求面显示的景气度也并不乐观（图2）。

内需不振带动总需求走弱。3月新订单指数为50.6%，虽较2月微升0.1个百分点，但低于1、2月均值50.7%，季调后指数更是由前月50.6%下行至48.5%（图3）。我们估算的国内订单在季调前后都出现走低（图4，图5），显示国内需求在3月继续走弱，并带动总需求下行。

生产面景气度未现好转。3月PMI生产分项指数虽然由2月52.6%微升至52.7%，不过低于1月53.0%的高点。我们估算的季调后指数也由2月52.9%下行至51.7%（图6）。由于总需求在3月并没有出现明显改善，同时积压订单在持续下降（图7），生产面的不振在意料之中。

企业主动补库存意愿仍然不高。我们用原材料库存与产成品库存之差衡量的补库存指数依然在负值区间（图8），说明3月企业补库存意愿不高。

这可能缘于原材料价格近期的低迷，以及经济增长前景的疲弱（图9）。

汇丰PMI指数同样印证了3月制造业景气下行的事实。根据汇丰银行今日公布数据，3月汇丰PMI总指数由上月48.5%进一步走低至48%，也低于48.1%的预览值，间接说明在3月中下旬，经济也没有明显改观。分项中，产出和新订单指数均较2月下降，与中采指数走向基本一致（图10）。

宏观经济景气指数持续下行。1、2月经济景气领先指标持续下滑，2月由去年年末99.3%下行至99.1%（图11）；预警指数2月数据也一改此前的持平状态，于2月下跌至84%（图12）。考虑到宏观经济景气指数对经济的领先性较好，1、2月指数的持续下行说明经济景气正在明显下滑。

力争复现角楼的历史原貌。”东城区文委有关负责人介绍说我们对3月制造业景气指数做偏负面评价。始于去年3季度的经济复苏步伐在4季度稳增长政策退出后逐步放缓。今年年初，包括工业增加值等多项指标均出现下行，显示经济增速十分不乐观。今日发布的中采以及汇丰制造业PMI指数的走低，说明经济增速在3月份延续此前弱势。因此，我们对3月制造业景气指数做偏负面评价。结合2月经济景气指数的下跌，我们认为目前经济状况不乐观，已经滑向政策目标的“下限”。我们预计稳增长政策将在近期出台，并将带动经济回升。届时，中采PMI能否出现转向将是判断稳增长政策出台与否的一个观察点，需要投资者密切关注。