高考加油申万宏源立足当前着眼长远魏家

申万宏源：立足当前 着眼长远 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件：12月22日，股转系统召开新三板分层与交易制度改革发布会，会上发布了《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法》（简称新《分层制度》）、《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》（简称新《交易制度》）、《全国中小企业股份转让系统股票转让方式确定及变更指引》（简称新《转让指引》）和《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则》（简称新《信批制度》）。4份制度对已有的分层制度、交易制度和信披制度作出了重大修改。新《分层制度》自2018年4月30日市场分层调整之日起施行，新《交易制度》自2018年1月15日起施行，新《信批制度》自发布之日起施行。

主要观点：

新《分层制度》提高了标准二、三的规模要求，适当降低了标准一的盈利要求，增加了合格投资人50人的共同标准，大大简化了维持标准。差异标准淡化了创新层公司的盈利能力，强化了公司经营的稳定性和可持续性；共同标准提高了公司股权分散度的要求，更加强调公司的公众化程度和流动性；维持标准充分保证了创新层公司的稳定性，杜绝了大进大出。新创新层兼具基本面指标和流动性指标，为后续再分层打下基础。

新《交易制度》推出盘中集合竞价和盘后协议转让，优化做市转让，并为收购等特定事项预留了特殊协议转让方式。盘中集合竞价压缩了价格操纵并且眼睛开始不断上翻的空间，提升了定价的公允性，一元钱交易、乌龙指将彻底淡出市场；盘后协议转让解决了做市公司大额交易的问题；做市股票收盘价将更难被操纵；特定事项协议转让预留了多种支付对价方式，有利于挂牌公司并购重组实施。

新《信批制度》增加了对创新层的披露要求，对基础层的部分披露要求有所简化。创新层增加了披露季报、规定情况下的业绩快报、定期报告中的分析内容等信息披露义务。使其信息披露更加完整、及时，减少了信息不对称程度和内幕交易的可能性，有效降低了投资者信息收集成本；基础层增加了共同的一些规范性要求外，同时对部分重大事项免予披露，也降低了部分公司敏感信息披露的压力。

改革开启，信号积极。1）向市场传递积极信号。新三板上一次比较大的改革出现在十八大之后，这次政策出现在十九大之后，改革进入新征程；2）为提升流动性打下基础。

本次政策的核心是市场化定价，以完善分层制度为抓手，提升挂牌公司运作的规范性、价格形成的公允性。它是改善流动性的基础，但并不能直接提升流动性；改善流动性，短期看“三类股东”问题解决，中长期看投资者门槛和发行制度改革；3）义务先行，权利在后。与我们年度策略预计一致，这次的制度改革着重于完善挂牌公司应当满足的义务，提升资产端质量，预计差异化权利供给将在后续改革中推出；4）分化仍是基调，坚持价值投资方向不变。改革有利于市场化的优胜劣汰，价值投资方向不变；5）部分做市公司或现估值修复。改革预期增强，因制度不完善导致的退出做市和股价有效性弱等问题预计有所缓解，可以期待一些长期资金入市，低估品种估值修复。（详细讨论见正文《三箭齐发，影响几何——新三7月中旬以来板最新政策解读》会议观点汇编）